中科与白癜风患者同在 https://disease.39.net/bjzkbdfyy/180603/6301825.html
（报告出品方/作者：华泰证券，梅昕，沈晓峰，曾珺）
报告亮点
下沉市场加速扩张可期待
我们认为华住经济型和中端板块可持续成长性与市场共识存在一定的预期差。其一，下沉市场连锁化率仍有较大提升空间。20-22年酒店供给实现深度出清，集中度持续上行。截至21年，中国酒店客房规模较19年减少23.56%，整体CR3较19年提升7.4pct至48%，经济型和中端客房规模分别较19年减少31/9%（中国饭店业协会）。经济型和中端酒店是下沉市场主力产品，亦是华住的优势所在。我们认为公司将持续受益市场供需格局优化和集中度提升，承接单体酒店出清整合机会，在下沉市场稳步扩张。据中国饭店业协会，21年下沉市场连锁化率为30%，若对标一线城市连锁化率（50%），连锁客房/门店规模有望再扩容万间/19,家，相当于2.5个华住体量（21年境内门店数）。
其二，华住组织力、执行力向下穿透力渐强。此外，市场认为高效运营受益时空局限在下沉市场复刻的难度较大。我们认为华住商业模式在高线城市已得到验证，22年通过成立区域分公司，管理半径进一步缩短，供应链等后端响应力提升，执行力在下沉市场亦能良好贯彻，属地化运营和网格化开发能力已得到进一步优化。
其三，华住针对下沉市场量体裁衣，品牌矩阵、产品迭代思路清晰。市场认为华住产品风格在下沉市场不一定受欢迎。但我们认为华住锚定下沉市场消费者特点，主打口碑好、装饰感强、兼具性价比的品牌，例如品牌影响力高的汉庭、全季以及风格更加活泼的你好、桔子，战略层次分明。汉庭、全季两大主力品牌势能不减，规模优势持续放大。-汉庭、全季保持规模高增长，期间两大品牌净新增门店数量占比达到48%。桔子经过打磨重塑，4Q22门店数家，门店规模占比较收购之初（2Q17）抬升3.3pct，成为第三个门店规模逾家的品牌，有望接棒汉庭、全季，在低线城市扩张潜力可观。华住3Q22三线及以下城市门店数达家，若对标一二线城市连锁化率和锦江酒店三线及以下城市渗透率，我们测算华住在三至五线城市尚有1,家，36%的渗透空间。
中高端酒店潜力有望释放
华住在经济型和中端领域的领先地位已得到市场的普遍认可，但在中高端及全服务高端板块的成长潜力尚未被市场充分认识，我们认为华住管理层眼界前瞻，通过内生和外延较早形成了完善的中高端和高端品牌矩阵，并植入华住的“效率管理”基因和流量，以低成本高回报模型增强对加盟商的吸引力，有望率先实现本土酒管公司对中高端以上领域突围。
中高端酒店兼具性价比和个性化，以商旅为主，受益消费升级和消费者代际更迭，已成为规模增速最快的细分市场。据沙利文，16-21年我国中高端酒店数/客房数规模CAGR为36/29%，21年中高端酒店总规模达5家。根据沙利文预测，我国26E酒店门店/客房连锁化率有望达到美国20年同口径指标的37/66%，若以同样水平对标美国年中高端连锁酒店规模占比，26年我国中高端酒店总规模有望达1.31万家（酒店数）/万间（客房数），较21年尚有/%的增长空间。同时，中高端领域竞争格局未定，规模扩张仍为当前核心要务，华住以经济型和中端起家，具有庞大的商旅流量支持，运营效率更高，规模扩张能力占据上风。22年华住中高端新开店84家，数量位列全国第一（迈点研究院），主力品牌桔子水晶已在中高端领域崭露头角。
高星全服务酒店地产属性减弱，或逐步回归投资本质，经我们测算本土新型高端酒店稳态投资回报率有望达8.2%，优于国际品牌的3.3%，对投资方吸引力有所增强。于华住而言，过去3-5年通过并购和合作，已逐步填补高端品牌和管理团队空白，有望逐步开启对高端酒店市场的整合。高端全服务市场需求更加细化，度假场景增加，华住相应调整品牌策略，重点打造个性化国风度假酒店花间堂及系列，并以直营旗舰店先行立稳品牌形象，放大本土化优势，并强化IT系统、会员、供应链的赋能能力，我们认为华住在高端全服务酒店的竞争力持续向上，比肩全球酒管龙头可期。
行业：扩张向下，品牌向上，供需优化
下沉海阔鱼跃，龙头竞发
下沉市场酒店连锁化率仍有较大提升潜力。年我国三线及以下城市人口规模逾10亿，占总人口数量的77.8%，下沉市场城市总数达个。据中国饭店业协会，年普通地级市酒店客房数占总量比重达61%，而连锁化率仅有29.9%，相比一线城市连锁化率49.6%仍有近20pct的提升空间。以21年数据为基数，若其他城市达到一线城市连锁化率水平，连锁客房规模有望再增加.11万间，连锁酒店有望扩容19,家（21年连锁酒店每家平均房间数为82.81间），相当于2.5个华住（21年境内门店数）。
区域龙头尚美/东呈/格林等在下沉市场占得先机，全国性龙头集团竞相打出下沉战略。据清博智能《中国下沉市场酒店集团品牌影响力分析报告》，尚美生活/锦江在三线及以下城市覆盖度最高，分别覆盖了/个城市，覆盖率为95/94%，平均每个城市布局约13家酒店。华住集团三线及以下城市覆盖率为85%，平均每个城市布局8家酒店。龙头集团从优势区域向空白区域渗透，预计下沉市场竞争将加剧。一二线城市连锁市场趋于饱和，全国性龙头集团向品牌渗透不充分、成长潜力大的区域市场大举前进。战略战术上以点带面，在空白区域二线城市开设旗舰店、打造供应链、培养本地化团队，树立品牌势能，进而占领下沉市场。区域龙头致力于打通区域市场，省内布局加密，邻近省份扩张。
中高端新蓝海，国牌风起
中端到高端酒店价格带进一步细分，产品和品牌丰富度增加，承接更多个性化升级需求。酒店产品结构与消费者需求之间的矛盾成为酒店集团升级驱动，中高端主流消费群体年龄带下移催生了酒店产品迭代的机会。新一代中高端酒店定位新奢，产品在中端酒店基础上做加法，在高星全服务酒店基础上做减法，通过社群化运营积累流量和沉淀品牌，对部分传统四星级、五星级酒店形成替代，主流中高端酒店基础产品价格带处于-元/间夜。
我国中高端酒店在所有细分市场中规模增速最快。据弗洛斯特沙利文，16-21年我国中高端酒店数/客房数规模CAGR为36/29%（vs行业整体CAGR为14/15%），21年中高端酒店总规模达5家，26年有望至9家，占比从21年的8.1%提升至9.1%。根据沙利文预测，我国26E酒店门店/客房连锁化率有望达到美国20年同口径指标的37/66%，若以同样水平对标美国年中高端连锁酒店规模占比，26年我国中高端酒店总规模有望达1.31万家（酒店数）/万间（客房数），较21年尚有/%的增长空间。竞争格局未定，规模扩张仍为当前核心要务，国际品牌和本土团队组合具有优势。中高端酒店总投资额和运营成本偏高，从投资模型角度自持物业优于租赁模式，物业资源形成较高壁垒。在跑马圈地过程中，品牌认知度和团队本土化程度为核心竞争力。
当前行业主要参与者分为四类：第一类为本土化酒管集团自主孵化品牌，如亚朵集团；第二类为本土酒管携手国际酒店合力打造品牌，如首旅酒店旗下逸扉；第三类为本土酒管代理国际品牌，如锦江酒店旗下希尔顿欢朋；第四类为国际酒店品牌自建团队，如万豪万枫。国内连锁酒店龙头以经济型和中端起家，具有一定的商旅流量基础，运营效率更高，规模扩张能力强。据迈点，年全国75个酒店集团有新开业中高端酒店，华住、锦江分别占据84/67家位列前2。新开业排名前十的酒店集团中，国内集团有七家，合计新开酒店家；国外仅三家，合计新开酒店97家。
商务为主导，多品牌集团化发展。中高端酒店仍以商务酒店为主流，商旅客群消费相对高频且价格不敏感，度假主题酒店更注重生活方式、个性化体验。22年新开业中高端酒店中有家酒店有明确的主题定位，其中排名前三的主题为商务/生活方式/文化酒店，对应酒店数量/85/73家。参考相对成熟的经济型和中端酒店市场，中端酒店龙头市占明显高于经济型，我们认为我国中高端市场有望呈现出多品牌、集团化运行的状态，商务主题有望率先出现单一大品牌。
地产退潮，高端全服务酒店国产替代持续酝酿，品牌孵化和模式验证为当前重点。据浩华咨询《年中国酒店业投资和资产管理展望》，缺乏酒店管理经验的房地产开发商是中高端以上酒店投资主体。据华美酒店顾问，-年之间，最短的五星级酒店静态投资回收期亦长达25年，盈利能力较差。随地产退潮，高端酒店市场或逐渐回归酒店投资运营本质。自年假日酒店落子北京，以洲际、万豪等代表的国际龙头酒管公司年起在我国快速扩张，洲际大中华区客房规模11-19年CAGR为12%，至今在我国高端酒店市场仍具有明显优势。22年国际品牌仍占据70%的新增高端酒店供给，但23年及以后国际品牌占整体筹建酒店比重有所降低），或后劲不足。
国内酒店管理公司过去2-3年通过投资并购，逐步填补高端品牌空白，通过精准把握本土化需求，逐步完善团队和运营体系，有望逐步开启对高端市场的整合。根据我们测算的单店投资回报模型，本土新型高端酒店稳态投资回报率有望达8.2%，优于国际品牌的3.3%，对投资方吸引力有所增强。
供需格局优化，持续集中
供给端深度出清，格局持续优化。据中国饭店业协会，16-19年我国酒店数量和客房总数CAGR为5.4/7.7%，实现平稳增长，20-21年酒店业供给洗牌。截至年底，在营业酒店25.2万家（剔除隔离和不可订酒店），客房总规模达.9万间，酒店/客房较19年分别减少8.6万家/.1万间，同比分别下降13/12%，经济型和中端客房规模分别较19年减少31/9%（中国饭店业协会）。
连锁品牌20-21年保持逆势扩张。据中国饭店业协会，21年连锁酒店客房规模达.99万间，同比增加3万间，连锁化率从19年的25.67%提升9.4pct至35.04%。21年我国共有个连锁酒店品牌（拥有3家以上门店为连锁），较20年减少个。连锁酒店CR10从19年的54%上升至69%，CR3（锦江/华住/首旅，客房数口径）从19年的40.76%提升至48.14%。我们预计年酒店数量及客房规模将继续下滑，23-24年随加盟商信心逐步恢复，行业总新增供给止跌回升，新进入者将更青睐头部的连锁品牌，行业集中度持续上行，供给格局持续优化。
-年酒店需求受疫情管控扰动，年预计进入向上恢复通道。22年12月，22年平均OCC/ADR/RevPAR恢复至19年同期的73/93/68%。21年后ADR恢复表现相对OCC更为强劲，我们认为23年春节后出行需求或率先回暖，但酒店筹建重开工期较长，短期供给新增幅度有限，我们认为供需改善逻辑下酒店龙头房价将领跑复苏，OCC有望继续上行，带动RevPAR提升，或加速业绩弹性释放。
华住集团-S：上下求索，再攀高峰
品牌：细分价格带龙头
经济型和中端：执牛耳者，精进不懈。汉庭、全季两大主力品牌保持快速扩张，经营指标领先，不断夯实华住在经济型和中端酒店领域的龙头地位，桔子接力成长，助力品牌年轻化升级。得益于强大的品牌力和产品持续迭代升级，-汉庭、全季保持规模高增长，期间两大品牌净增门店数量占比达到48%。4Q22两大品牌门店总量占比为59%左右，其中全季为20.1%/同比+2.2pct。集团中端升级战略持续推进，桔子经过打磨重塑，有望与全季共同发力抢占市场份额，4Q22规模占比较收购之初（2Q17）抬升3.3pct，占净新增店比例从1Q20（升级前）的3.2%抬升至10.4%。
汉庭：经济型酒店第一品牌，产品迭代稳步推进，下沉市场渗透主力。汉庭于19年成为规模第一大经济酒店品牌，并持续扩大优势。截至4Q22，汉庭拥有开业店家，储备店家，成为国内首个在营店数逾家的国民酒店品牌。年汉庭在经济连锁酒店市场份额（依据客房数）达12.4%，同比提高1.7pct（中国饭店协会）。年1月，汉庭发布汉庭3.51升级方案，从设计轻盈、材料更新、90%模块化和平台保证四大方向突破升级，持续优化造价的同时提升用户体验和加盟商收益。据公司官方
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